过去的一周风起云涌，地产行业的舆情不断，无论是不断暴露的非标融资风险，还是市场对近期到期债券兑付的信心缺失，都让债券投资人无所适从。
自从年三季度以后，整个地产行业的信用状况出现巨大问题，很多房企的现金流无法良性循环，导致在施工付款、房屋交付和兑付金融机构债务上出现巨大问题。在行业下行的趋势下，国企和民企地产公司的分化越来越大。
整体上看，国企地产公司的债券市场再融资仍然能持续，但民企除了四五家龙头已经基本丧失债券发行能力。然而，一段时间以来，国企开发商的经营和融资细节并没有像民企地产公司那样被放置在投资人的放大镜之下，市场产生了一些对国企开发商认知的误区。
我们邀请到了嵩山论市的专家，与您一起解读当前市场对国企开发商的认知误区，为您梳理研究国企开发商的框架。
自从年7月开始，民企地产公司的信用风险不断爆发，而民企的销售业绩也出现明显下滑，新开工和拿地也出现了断崖式下跌。与此同时，国企地产公司表现相对稳健，不但没有出现信用风险，反而在销售业绩和拿地投资上表现出了很强的韧性。
站在年的开端，很多投资人意识到，需要深入研究国企地产公司。但目前市场确实对国企开发商存在误区。专家您是怎么看待这个问题的？
由于民企的资质变弱，整个地产行业的违约风险大增，整体上看民企承担了很大的压力。而与此同时，国企开发商在金融机构支持、销售业绩、投资积极度上，都有更好的表现，不单单是因为国企有更多金融资源，还是因为国企地产公司本身的经营风格和资产状况。
可能是因为国企地产公司融资成本和债券收益较低，很多债券投资人并没有像研究民企那样研究国企地产，所以会产生一些误区。今天我们就来谈谈这些误区（对国企地产公司“低估开发能力、并购过度倚重、忽略融资压力、简单认定稳定和无视业务责任”）。
我们看到您的提纲里写到了五大误区，分别是对国企地产公司“低估开发能力、并购过度倚重、忽略融资压力、简单认定稳定和无视业务责任”。
我们一条条来看，首先是投资人容易低估国企的市场化运作和开发能力，您觉得为什么会产生这种误区？
对于国企地产公司而言，我们经常会忽视其市场化经营开发能力，而产生一种错误认知，那就是民企开发商对国企有机制优势。诚然，很多民企开发商有很市场化的机制，无论从决策的速度到对员工的激励，都十分灵活。但是房地产开发的能力和运作的水平，不简简单单是决策流程长短，更体现在投拓分析和运营管理的体系，在于对潜在风险的识别和控制能力。在这一方面，很多国企开发商有很清晰的机制，对于很多机会的判断和资源的配置，是十分市场化的。
在此基础上，很多投资人觉得，民企开发商批量违约，会导致地产行业崩溃，在我看来是过度担忧。凭借国企的运营和投拓，仍然可以支撑行业的运转。尽管民企开发商是行业健康生态环境重要的参与者，但是行业目前的主导力量仍然在国企。凭借国企的开发和运作，买房者依然可以在成熟的产品体系中挑选。
那我们来看看的第二个误区。自从去年年底央行和银保监推出对房企并购相关融资的支持之后，整个行业对并购的热情有所升温。很多投资人都对地产并购的前景十分看好，并期待国企央企出手掀起并购浪潮，重塑地产行业格局。您觉得这种观点陷入了认知误区，是为什么？
首先，我们十分欢迎并购政策的优化，不仅仅是并购贷、并购票据的放松，也不仅仅是AMC入场并购市场的支持，更要看到行业整体销售预期的改善，让并购行为不仅仅是一种资产操作，更是有利润预期的。而目前由于行业风险出清加剧，资产供应端不断推出资产，但是整体上看很多待售资产的定价仍然偏高。结合目前国企在招拍挂拿地领域的成本优势，并购的投资回报不宜被高估。
目前市场的并购格局，仍然是观望多，成交少，很多并购的成交，是源于前期的合作项目。而市场前期活跃的买方，由于自身信用风险的暴露，反而变成了资产的出售方。目前，不应该过度倚重国企在并购市场的角色，不能把国企当作行业的救世主，或者期待国企做大做强。毕竟国企首先要完成政治任务，并不是以扩大规模为第一诉求。
关于这个问题，我们之前有过深度讨论，详见下方链接。
我们知道，国企相比于民企，在融资上比较有优势，从年以来地产行业的资金马太效应也在加剧，那您为什么觉得市场仍然在忽视国企地产公司的融资压力？
这是一个很常见的误区。在整个行业的资金压力下，可能说国企地产公司的相对资金优势会提到，但是在绝对量的层面，国企开发商仍然面临了融资的压力。
从整体上看，各地国资委对管辖的地产公司，大部分都有明确负债率的要求，国企地产公司在金融机构支持的背景下，也不能轻易加杠杆，而且很多经常运用于民企的融资架构，国企相对严格的风控要求之下也未必能实现。另外，中央国资委对央企担保提出新的限制政策，央企开发商很难在集团或者上市公司层面提供担保。整体上看，国企依然面临着融资压力。
确实，去年四季度开始，央行银保监对地产融资的放松，主要受益方是国企。而未来稳增长的宽信用投放，也会主要落实在国企主体上。毕竟信贷继续支持民企开发商，只能是帮助民企开发商兑付短期债务，对产业链的带动、对开工投资拿地的拉动都是不够的。
我们对于国企地产公司，要看到优势，也要看到压力，不能盲目。
除了融资的优势，很多投资人都认为国企地产公司经营稳健杠杆低，几乎没有经营风险。在信用风险和经营风险都低的背景下，大家也认为国企地产稳如泰山。您却觉得这种观点存在误区，这是为什么？
在我看来，国企之间的差别，远比国企和民企之间的差别更大。虽然国资委对国企地产公司控制杠杆是常态，但是确实有部分地区的国企开发商，在加杠杆上十分激进，也在拿地上展现出了积极的姿态，甚至很多国企开发商在三道红线的指标下都趋近于红档和橙档。
另外，很多有一定国资参股但没有形成实际控制的企业，体现出一些国企特质，但是本质上还是无法直接享受到国资委的实际支持。投资人对于此类企业要有所甄别，不能产生国企开发商的信仰。
另外，很多国企开发商拿地开发比较激进，又在金融资源比较多的背景之下继续采用快周转模式。以集中供地为例，第一批集中供地地方国企参与比例23%，央企参与22%，而民企参与45%，而到了第三轮集中供地，地产国企拿地占比达到60%，民企只有22%。整体上看，依然有很多国企呈现出较高的财务杠杆和经营杠杆。
从投资的角度，我觉得相对积极的国企酝酿了很多收益机会，本身风格的积极和金融机构的支持相辅相成。
您提到的最后一个误区，是投资人容易无视国企在住宅开发之外的业务责任，为什么会产生这样的问题呢？
首先，国企地产公司在完成市场化经营任务的同时，往往会承担部分政策性的民生任务，所以在主流的常见住宅开发业务之外，国企地产公司会在保障性租赁住房、城市更新领域有一定的责任。尤其是今年央行明确保障性租赁住房的贷款不纳入三道红线计算，去年住建部要求在实施城市更新行动中防止大拆大建，国企在政策性民生住房和城市更新领域，都承担了新的任务。
与传统纯市场化推进的模式不同，国企承担的部分，有更长线的持续运营目标，也会有更多政策红利的支持。而对于部分开发利润有限，经济平衡较难的项目，就会要求国企开发商体现出偏公益和社会责任的特性。
整体上看，我们只有充分对这一领域有所认知和把握，避免把国企开发商当做跟民企一样的短平快运营主体，才能充分规避风险，挖掘企业的投资价值。
感谢专家！正如专家所说，国企开发商在地产行业汇总的角色越来越重要，但是目前市场对于国企开发商仍然认知有误区。鉴于此，嵩山论市后续将展开国企地产系列专题研究，分享我们对国企开发商和地产融资问题的深度见解，欢迎您
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